A gravidade da situação fiscal do Brasil e a nova estimativa para o superávit sustentável

No mês de Janeiro de 2015, escrevi que o Brasil era o campeão mundial de insustentabilidade fiscal. Ou seja, a economia necessária por parte do Setor Público para estabilizar o nível de endividamento era a maior entre 40 dos principais países do mundo. Agora, depois de mais de um ano, refaço esse exercício a partir das estatísticas mais recentes. A metodologia segue a mesma e o seu detalhamento pode ser encontrado nesse link.

Três variáveis são usadas para o cômputo do superávit sustentável. Os juros reais - taxa SELIC descontada da inflação projetada para os próximos 12 meses - aumentaram um ponto percentual, de 5,4% para 6,4% ao ano (dados da Moneyou, referentes ao último janeiro). Por sua vez, a relação dívida/PIB cresceu de 62,6% em 2014 para 72,5% em 2015, de acordo com o Banco Central. Ademais, o Brasil mergulhou numa profunda recessão: o PIB passou de +0,1% em 2014 para -3,8% no ano passado (última estimativa do Relatório FOCUS, do Banco Central).

Em função da significativa deterioração de todos os indicadores, o superávit primário sustentável brasileiro passou de 3,5% para 8,0% do PIB. Trata-se de um valor muito superior a outros países, incluindo a Grécia (3,8%), conforme os dados abaixo. Supondo que o PIB nacional de 2015 encerre o ano totalizando R$ 6 trilhões, isso representaria cerca de R$ 480 bilhões: montante dezesseis vezes maior do que o anunciado como o objetivo a ser perseguido pelo governo em 2016, de 0,5% do PIB (apenas R$ 30 bilhões). Convém lembrar, ainda, que a Junta Orçamentária - composta por Fazenda, Planejamento e Casa Civil - está avaliando se permite uma flexibilização dessa meta, estabelecendo uma banda para flutuação que autorize a geração de um déficit de 1,0% do PIB.

Ao longo de 2016, portanto, as evidências sugerem que o nível do endividamento brasileiro como proporção do tamanho do PIB continuará aumentando muito. Tal fato tem importantes consequências sobre a classificação da dívida soberana e as taxas de juros, além de outras importantes variáveis macroeconômicas. Em suma, nossa situação fiscal é desesperadora.

Quais os motivos da diminuição dos depósitos na poupança e os seus efeitos sobre a economia?

O noticiário econômico tem dado grande ênfase à movimentação das cadernetas de poupança do Brasil. Ao longo dos últimos meses, as retiradas superaram – e muito – os novos depósitos, gerando diferenças de magnitude recorde entre ambas. Os dados do Banco Central mostram que a captação líquida em 2015 foi negativa em R$ 53,6 bilhões. O segundo resultado mais baixo (lembrando que esses valores foram corrigidos pelo IPCA) ocorreu em 1999: - R$ 24,8 bilhões, ou seja, menos da metade.

Captação Líquida da Poupança 

(Valores deflacionados pelo IPCA acumulado até dez/15)

À luz das estatísticas, o objetivo do presente artigo é explicar a dinâmica da poupança em 2015, além das implicações que esse objeto de análise exerce sobre o restante da economia.

A poupança ainda é um instrumento muito utilizado pela população brasileira para guardar eventuais sobras de receitas em relação às despesas, ainda que outros instrumentos financeiros tenham ganhado força ao longo dos últimos anos. Nesse sentido, há pelo menos duas razões que justificam o número mais baixo da série histórica das captações líquidas em 2015.

1) Fraqueza do nível de atividade

A atual crise econômica gerou aumento da taxa de desemprego, com repercussões negativas sobre os salários. Destarte, os recursos são utilizados para complementar a renda da família e evitar uma perda ainda maior de bem-estar.

2) Conjugação entre alta taxa de juros e elevada inflação

A remuneração da poupança é fixa em 0,5% ao mês, mais a Taxa Referencial (TR), nos casos em que a SELIC é maior que 8,5% a.a.. Ano passado, enquanto a caderneta rendeu 8,75%, a inflação, medida pelo IPCA, alcançou 10,7%. Ou seja, houve perda para os depositantes em termos reais, dado que o poder de compra da aplicação tornou-se menor. Diante desse cenário, os investidores têm migrado, em quantidade cada vez maior, para outras modalidades que se beneficiam da elevada taxa de juros (atualmente em 14,25% a.a.) e do aumento do nível geral de preços. As mais comuns envolvem os títulos da dívida do governo e as LCI’s/LCA’s.

É necessário ressaltar que o movimento da poupança em 2015 apresenta importantes desdobramentos sobre a economia. Em primeiro lugar, existe uma imposição legal que obriga os bancos comerciais a utilizar 65% do total dos depósitos para o crédito imobiliário. Na medida em que esse montante diminui, a taxa de juros dos financiamentos tende a ser maior pelo lado da demanda. Por conseguinte, há menos incentivo para que novos ofertantes ingressem no mercado, limitando o crescimento dos novos empreendimentos e o desenvolvimento de um dos subsetores mais importantes da Construção Civil.

Outra parte dos depósitos da poupança é utilizada para o crédito rural. As linhas de financiamento com esse fim servem para cobrir despesas inerentes ao ciclo de produção e de comercialização, bem como para a aquisição de capital. A escassez também é preocupante, uma vez que o setor primário é o que apresenta o maior dinamismo no Brasil.

Em suma, a diminuição da captação líquida da poupança tende a retroalimentar ainda mais a crise, repercutindo sobre a Construção Civil e o Agronegócio.

O que significa a perda do grau de investimento do Brasil?

No dia de hoje, a nota de crédito da dívida soberana do Brasil foi rebaixada pela agência de risco Fitch. A avaliação tornou-se equivalente ao rating da Standard & Poor’s, ou seja, perdemos o chamado “grau de investimento”. No entanto, em termos práticos, você sabe o que tudo isso significa e quais são os seus potenciais impactos?

A maior parte dos governos em todo o mundo gasta mais do que arrecada, e isso não é diferente no Brasil. Essa lacuna pode ser coberta através de duas formas: (a) emissão de moeda, o que acaba pressionando a inflação e (b) tomada de empréstimos. Para evitar que o nível de preços aumente sistematicamente, geralmente opta-se pela segunda alternativa.

Uma das principais funções das agências de risco é analisar o cenário político-econômico para determinar se nações (ou empresas, o que também inclui um exame minucioso das respectivas situações financeiras) apresentam condições de cumprir com as suas obrigações ou se existe perspectiva de calote. A classificação conhecida por “grau de investimento” confere benefícios aos seus detentores, enquanto aqueles com “grau especulativo” arcam com custos mais elevados. 

O mercado de crédito disponível para o primeiro grupo totaliza US$ 15 trilhões, e como a oferta de recursos é grande, as taxas de juros são bastante atrativas: 1% a.a. até 5% a.a.. O segundo conjunto tem acesso a uma fatia bem menor do total: US$ 5 trilhões. A elevada disputa por esses recursos gera, como consequência, uma elevação das dos juros: mais de 5% a.a., podendo ultrapassar 10% a.a. Essa diferença pode ser explicada pelos estatutos que balizam as políticas de investimento dos principais fundos de pensão internacionais. Muitos só podem comprar títulos da dívida dos países se duas das três principais agências de risco internacionais atestam a qualidade do ativo.

Distribuição do mercado de crédito conforme classificação do rating

As consequências desse rebaixamento para o Brasil são as piores possíveis. A tendência é de queda dos Investimentos Diretos no País (IDP), voltados para empreendimentos produtivos, tão necessários para o crescimento. A menor entrada de dólares deverá levar o Real a perder ainda mais valor em relação à moeda americana. Com isso, os importados tenderão a ficar ainda mais caros, o que pressionará a taxa de inflação. Além disso, as negociações nos mercados financeiros devem apresentar maior volatilidade, reverberando sobre a taxa de câmbio e a Bolsa de Valores. Em suma, os atuais desequilíbrios que permeiam a já combalida economia brasileira deverão se intensificar.

Impactos da volatilidade da taxa de câmbio

Os movimentos da taxa de câmbio ao longo do tempo sempre geram ganhadores e perdedores. Quando, por exemplo, o Real se torna mais fraco em relação ao Dólar, o setor exportador sai ganhando, dado que a rentabilidade dos embarques aumenta. Por outro lado, se a moeda nacional se valoriza em comparação com a estrangeira, as importações ficam mais baratas. A cotação, que representa um dos vários preços existentes na economia, tem papel fundamental de sinalização, direcionando os incentivos para a compra ou a venda no exterior.

No entanto, há um elemento que faz com que os dois lados saiam perdendo. Trata-se da volatilidade exacerbada da taxa de câmbio. Quanto maiores são as variações, menor é a previsibilidade dos agentes. Por exemplo, empresas essencialmente exportadoras perdem boa parte da capacidade de realizar estimativas adequadas para o seu faturamento no futuro. As importadoras, por sua vez, podem incorrer em grandes erros ao calcular os custos esperados. A má alocação de recursos, derivada desse fenômeno, gera perda de eficiência.

O índice de volatilidade da taxa de câmbio, calculado pelo IPEA, alcançou o valor mais alto desde o período compreendido pelo último trimestre de 2008 e os primeiros três meses de 2009, quando os maiores efeitos da crise financeira internacional foram sentidos no Brasil. O gráfico abaixo mostra a série histórica com dados diários desde 2003.

Volatilidade da cotação da taxa de câmbio

 

As causas da atual instabilidade podem ser divididas em dois grandes blocos. Primeiramente, convém destacar os fatores de ordem externa, em função da incerteza envolvendo o momento considerado apropriado pelo Banco Central americano para começar a aumentar a taxa de juros dos EUA. Todavia, o segundo vetor é mais importante, relacionado ao quadro doméstico. Além da recessão prevista para a economia brasileira em 2015 e 2016, o crescimento esperado para 2017 e 2018 é pífio. A turbulência interna também é agravada a partir da crise política, que tem minado a confiança dos agentes econômicos.

Só é possível esperar que a volatilidade da taxa de câmbio diminua quando houver uma melhora do cenário no Brasil. Entretanto, diante da complexidade dos problemas, isso não deverá ocorrer no curto prazo.

Fonte: IPEA, a partir da série histórica do IPEADATA.