A proposta dos depósitos remunerados é benéfica para a economia brasileira?

O Banco Central desempenha papel essencial para o bom funcionamento das economias de mercado, mediante condução adequada da política monetária. Entre os muitos instrumentos disponíveis para alcançar o principal objetivo da instituição – manter a estabilidade do poder de compra da moeda – estão as operações compromissadas e permanentes, que viabilizam as operações de mercado aberto.

Antes de avançarmos, é importante detalhar os conceitos supracitados. As operações de mercado aberto são utilizadas para regular a quantidade de moeda em circulação na economia e a taxa de juros vigente no País. Se o objetivo do governo é de enxugar a liquidez, o governo vende títulos da dívida que constam na sua carteira para o mercado, retendo esse excesso de moeda. Isso constitui uma política monetária contracionista. Caso a finalidade seja de elevar a liquidez, o governo compra títulos em circulação do mercado, injetando moeda na economia. Nesse caso, temos uma política monetária expansionista. O BC pode afetar a quantidade de dinheiro temporariamente (operações compromissadas) ou definitivamente (operações permanentes).

Aqui, cabe uma importante observação: a autoridade monetária brasileira está proibida de emitir títulos de sua responsabilidade desde maio de 2002, conforme estabelecido na Lei de Responsabilidade Fiscal. Desde então, o BC utiliza títulos emitidos pelo Tesouro Nacional para realizar as operações de mercado aberto, que nada mais representam do que a contração de dívida junto ao mercado. Portanto, parte do endividamento brasileiro viabiliza importante componente da política monetária.

Antes de entrarmos na discussão sobre os depósitos remunerados, convém lembrar que as operações compromissadas aumentaram muito ao longo dos últimos anos. É possível atestar, também, que essas guardam uma correlação bastante interessante com as reservas internacionais brasileiras, conforme o gráfico abaixo. O processo de acumulação de divisas por parte do Banco Central envolve, em um primeiro momento, a compra de dólares e a venda de reais. Isso, por si só, seria suficiente para alcançar esse propósito. No entanto, esse dinheiro em circulação na economia provocaria um aumento da inflação. Para evitar isso, o BC retira esse excesso de moeda, numa operação chamada de “esterilização”, através da venda de títulos da dívida da sua carteira.

Operações compromissadas e reservas internacionais

(Em R$ nominais e US$ nominais)

 

O objetivo do governo a partir da instauração dos depósitos remunerados junto ao Banco Central é de recompensar (mediante uma taxa de juros) as aplicações voluntárias das instituições financeiras para controlar a liquidez da economia. Consequentemente, não haveria necessidade de recorrer ao Tesouro Nacional para alcançar esse fim, ou seja, não haveria majoração do endividamento. Nesse cenário hipotético, taxas elevadas de juros gerariam incentivos para depositar recursos junto ao BC (menos liquidez no mercado), enquanto taxas baixas estimulariam operações de crédito por parte dos bancos. Os dados mostram que o estoque de operações compromissadas alcançou R$ 1,01 trilhão em dezembro de 2015, equivalente a 17% do PIB brasileiro. Destarte, se os todos as operações compromissadas fossem substituídas pelos depósitos remunerados, haveria uma redução de 17 pontos percentuais da dívida como proporção do PIB. 

O governo argumentou que esse formato já é adotado em países como os Estados Unidos e também na Zona do Euro. Todavia, a proposta do governo não foi clara, e pode gerar ainda mais problemas para o futuro. Em primeiro lugar, o governo não detalhou qual será a lógica usada para remunerar esses depósitos, sendo esse um ponto nevrálgico. Convém lembrar que se a taxa de juros for mais baixa que a SELIC, não haverá nenhuma atratividade por parte das instituições financeiras, o que significa que o instrumento perde efeito. Se, por outro lado, a taxa praticada for mais elevada que a SELIC (algo que provavelmente iria ocorrer, uma vez que não há lastro nos títulos públicos como as operações compromissadas), o Banco Central certamente incorrerá em prejuízos que precisarão ser cobertos por novas emissões de dívidas no futuro. Dito de outra forma, na medida em que os juros dos depósitos precisarão ser pagos, isso aumentaria ainda mais o déficit nominal do Setor Público e, por conseguinte, o endividamento necessário para cobrir esse rombo. Em suma, o alívio de curto prazo sobre a dívida poderá ser trocado por uma situação ainda pior a médio e longo prazo.

Fonte dos dados: Banco Central

Operações Compromissadas - Notas para a imprensa do BC (Mercado Aberto - Tabela 36)

Reservas Internacionais - Conceito Liquidez - Série 3546 do SGS 

Por que usar as reservas internacionais é uma má ideia?

Notícias recentes dão conta de que o governo estuda adotar medidas para tirar o Brasil da crise econômica. Uma delas envolve utilizar as reservas internacionais, hoje em US$ 359,3 bilhões (pelo conceito liquidez), para abater a dívida pública, ou até mesmo financiar projetos de investimento para estimular o crescimento.

O objetivo desse artigo é mostrar a inocuidade dessa medida e seus riscos para a economia.

A lógica governamental envolve aproveitar a valorização das reservas internacionais ao longo do último ano para alcançar os objetivos supracitados. Conforme o relatório mais recente de administração das reservas do Banco Central, 84% desse montante está em dólar. Vale ressaltar que a moeda americana, em 2015, ganhou mais de 40% de poder de compra em relação ao Real.

Entretanto, a diminuição das reservas causaria uma elevação da dívida externa líquida, ou seja, das obrigações contraídas em moeda estrangeira, descontando os ativos brasileiros no exterior. Consequentemente, haveria piora dos indicadores de solvência externa da economia, ou seja, da capacidade brasileira em honrar compromissos com agentes estrangeiros. Convém lembrar que o colchão de segurança, possibilitado pelo acúmulo das reservas a partir de 2003, foi justamente um dos elementos que evitou o agravamento da crise financeira internacional de 2008.

A partir da deterioração dessas variáveis, a economia tende a se tornar mais instável, em função do incremento do Risco-País. Essa variável atingiria níveis mais altos porque os benefícios – abatimento da dívida pública ou maior investimento – não seriam interpretados pelo mercado como uma mudança benéfica estrutural, mas como um simples impulso artificial, com efeitos de curto prazo. Conforme visto nesse artigo, a piora nesse índice deve levar a uma desvalorização da taxa de câmbio. Por conseguinte, o custo para endividar-se no exterior aumentaria, trazendo impactos tanto para o governo, quanto para as empresas.

A depreciação cambial, ainda que incentive as exportações e freie as importações, não seria benévola para a economia do ponto de vista do crescimento. Isso porque eventuais ganhos de competividade dos produtos nacionais no exterior acabam sendo anulados pelos custos de produção mais altos, decorrentes do avanço da inflação: a perda do poder de compra do Real em relação ao Dólar torna os importados mais caros, pressionando os índices de preços. Ademais, se o montante for alocado em despesas (e não em poupança) haverá nova pressão sobre a inflação, dessa vez sobre a demanda. 

Portanto, o uso das reservas internacionais causaria desequilíbrios ainda mais profundos sobre a economia brasileira, que já se encontra muito combalida.

O efeito da queda dos preços sobre as exportações brasileiras em 2015

Este blog procurou demonstrar, em artigo escrito em julho de 2015, os motivos pelos quais as exportações brasileiras não avançaram no ano passado, a despeito da forte desvalorização da taxa de câmbio nominal (41,6%). Isso porque, em tese, o Real mais fraco em comparação com o Dólar auxilia no crescimento das vendas externas. Naquela oportunidade, a redução dos preços foi apontada como uma das causas principais. O presente artigo se propõe a quantificar esse efeito através de um simples exercício.

É importante ressaltar que os preços das commodities apresentaram forte redução em 2015, em linha com a desaceleração econômica da China – e da expectativa de que seu crescimento seja menor no futuro em relação ao que era esperado –. Isso, por sua vez, puxou os preços de outras mercadorias para baixo, como dos Alimentos, dos Derivados de Petróleo, dos Químicos e de outros setores que as utilizam como insumos para a produção.

O valor, por definição, é resultado da multiplicação entre preços e quantidades. Como a Fundação Centro de Estudos em Comércio Exterior (FUNCEX) disponibiliza a série histórica das variações de ambas, é possível analisar as influências de cada uma delas separadamente. Para fins de exercício, optou-se por utilizar a média do preço das exportações verificado em 2014 como parâmetro para todos os meses de 2015. Destarte, as vendas externas variam somente com base na evolução do quantum embarcado. Os resultados podem ser verificados no gráfico abaixo: a dinâmica seria completamente diferente em comparação ao que, de fato, ocorreu. Nesse caso, o valor exportado alcaçaria US$ 243,7 bilhões, bem acima dos US$ 191,1 bilhões registrados ao longo do passado. A diferença, portanto, seria de US$ 52,6 bilhões, equivalente a 27,5% do conjunto de bens vendidos para outros países no ano passado.

Exportações brasileiras em US$ milhões

(Acumulado em 12 meses)

As projeções do Fundo Monetário Internacional para as commodities em 2016 apontam para nova nova retração: -20,7%. Em nível, o índice que procura medir um conjunto abrangente desse tipo de mercadoria encerrou 2015 no patamar mais baixo de 2004 e, caso as estimativas se confirmem, os preços serão os menores desde 2003.

É fundamental que as exportações não dependam somente do fator câmbio para avançar. Para tanto, deve-se promover uma abertura para o comércio exterior, através de acordos que sejam feitos, principalmente, com países relevantes. Trata-se de uma via fundamental e saudável para atenuar os impactos de crises do mercado interno, como a que estamos vivendo hoje.

O que significa a perda do grau de investimento do Brasil?

No dia de hoje, a nota de crédito da dívida soberana do Brasil foi rebaixada pela agência de risco Fitch. A avaliação tornou-se equivalente ao rating da Standard & Poor’s, ou seja, perdemos o chamado “grau de investimento”. No entanto, em termos práticos, você sabe o que tudo isso significa e quais são os seus potenciais impactos?

A maior parte dos governos em todo o mundo gasta mais do que arrecada, e isso não é diferente no Brasil. Essa lacuna pode ser coberta através de duas formas: (a) emissão de moeda, o que acaba pressionando a inflação e (b) tomada de empréstimos. Para evitar que o nível de preços aumente sistematicamente, geralmente opta-se pela segunda alternativa.

Uma das principais funções das agências de risco é analisar o cenário político-econômico para determinar se nações (ou empresas, o que também inclui um exame minucioso das respectivas situações financeiras) apresentam condições de cumprir com as suas obrigações ou se existe perspectiva de calote. A classificação conhecida por “grau de investimento” confere benefícios aos seus detentores, enquanto aqueles com “grau especulativo” arcam com custos mais elevados. 

O mercado de crédito disponível para o primeiro grupo totaliza US$ 15 trilhões, e como a oferta de recursos é grande, as taxas de juros são bastante atrativas: 1% a.a. até 5% a.a.. O segundo conjunto tem acesso a uma fatia bem menor do total: US$ 5 trilhões. A elevada disputa por esses recursos gera, como consequência, uma elevação das dos juros: mais de 5% a.a., podendo ultrapassar 10% a.a. Essa diferença pode ser explicada pelos estatutos que balizam as políticas de investimento dos principais fundos de pensão internacionais. Muitos só podem comprar títulos da dívida dos países se duas das três principais agências de risco internacionais atestam a qualidade do ativo.

Distribuição do mercado de crédito conforme classificação do rating

As consequências desse rebaixamento para o Brasil são as piores possíveis. A tendência é de queda dos Investimentos Diretos no País (IDP), voltados para empreendimentos produtivos, tão necessários para o crescimento. A menor entrada de dólares deverá levar o Real a perder ainda mais valor em relação à moeda americana. Com isso, os importados tenderão a ficar ainda mais caros, o que pressionará a taxa de inflação. Além disso, as negociações nos mercados financeiros devem apresentar maior volatilidade, reverberando sobre a taxa de câmbio e a Bolsa de Valores. Em suma, os atuais desequilíbrios que permeiam a já combalida economia brasileira deverão se intensificar.

Impactos da volatilidade da taxa de câmbio

Os movimentos da taxa de câmbio ao longo do tempo sempre geram ganhadores e perdedores. Quando, por exemplo, o Real se torna mais fraco em relação ao Dólar, o setor exportador sai ganhando, dado que a rentabilidade dos embarques aumenta. Por outro lado, se a moeda nacional se valoriza em comparação com a estrangeira, as importações ficam mais baratas. A cotação, que representa um dos vários preços existentes na economia, tem papel fundamental de sinalização, direcionando os incentivos para a compra ou a venda no exterior.

No entanto, há um elemento que faz com que os dois lados saiam perdendo. Trata-se da volatilidade exacerbada da taxa de câmbio. Quanto maiores são as variações, menor é a previsibilidade dos agentes. Por exemplo, empresas essencialmente exportadoras perdem boa parte da capacidade de realizar estimativas adequadas para o seu faturamento no futuro. As importadoras, por sua vez, podem incorrer em grandes erros ao calcular os custos esperados. A má alocação de recursos, derivada desse fenômeno, gera perda de eficiência.

O índice de volatilidade da taxa de câmbio, calculado pelo IPEA, alcançou o valor mais alto desde o período compreendido pelo último trimestre de 2008 e os primeiros três meses de 2009, quando os maiores efeitos da crise financeira internacional foram sentidos no Brasil. O gráfico abaixo mostra a série histórica com dados diários desde 2003.

Volatilidade da cotação da taxa de câmbio

 

As causas da atual instabilidade podem ser divididas em dois grandes blocos. Primeiramente, convém destacar os fatores de ordem externa, em função da incerteza envolvendo o momento considerado apropriado pelo Banco Central americano para começar a aumentar a taxa de juros dos EUA. Todavia, o segundo vetor é mais importante, relacionado ao quadro doméstico. Além da recessão prevista para a economia brasileira em 2015 e 2016, o crescimento esperado para 2017 e 2018 é pífio. A turbulência interna também é agravada a partir da crise política, que tem minado a confiança dos agentes econômicos.

Só é possível esperar que a volatilidade da taxa de câmbio diminua quando houver uma melhora do cenário no Brasil. Entretanto, diante da complexidade dos problemas, isso não deverá ocorrer no curto prazo.

Fonte: IPEA, a partir da série histórica do IPEADATA.